淳石集團李寧寧：客觀看待全面注冊制影響，持續(xù)深耕科技與醫(yī)療健康賽道

近年來國內(nèi)私募股權(quán)市場呈現(xiàn)怎樣的發(fā)展態(tài)勢？全面注冊制改革正式啟動對行業(yè)影響幾何？私募股權(quán)二級市場的發(fā)展趨勢及交易難點有哪些？展望2023年，私募股權(quán)投資可以重點布局哪些行業(yè)和賽道？背后又有何投資邏輯？

近日，淳石集團私募股權(quán)投資事業(yè)部執(zhí)行董事李寧寧對這些問題作出了解答。

能幫投資人賺錢的機構(gòu)逐漸凸顯出來

根據(jù)清科創(chuàng)業(yè)旗下清科研究中心統(tǒng)計，2022年中國股權(quán)投資市場共發(fā)生10650起投資案例，同比下降13.6%；投資總金額共9076.79億元人民幣，同比減少36.2%。

股權(quán)投資市場降溫的背后，是投資機構(gòu)在復(fù)雜內(nèi)外部環(huán)境下出手更為謹慎，同時近年來募資難度愈發(fā)明顯。李寧寧表示，一方面之前疫情對整體行業(yè)有所沖擊，另一方面前期完成投資的基金交出的業(yè)績答卷也是影響募資的關(guān)鍵因素。“2010～2015年期間，股權(quán)投資比較熱，一些投資人并沒有仔細分辨就參與了進來。隨著時間推移，投資業(yè)績逐漸變現(xiàn)，如果收益水平不能令投資人滿意，那么再想請投資人出資就會比較困難。”

“在此背景下，一些能真正幫投資人賺錢的機構(gòu)慢慢凸顯出來，資金也會向這些少數(shù)且優(yōu)質(zhì)的機構(gòu)集中。”李寧寧說道，與此同時市場上一些投資能力不足，甚至可能存在道德風險的機構(gòu)會被加速淘汰，有利于打破行業(yè)魚龍混雜的局面。

2月初，證監(jiān)會就全面實行股票發(fā)行注冊制涉及的制度規(guī)則公開征求意見，這意味著，經(jīng)過四年試點，股票發(fā)行注冊制很快將在全市場推開。這一消息瞬間點燃了資本市場。

李寧寧表示，全面注冊制改革啟動將對主板有更加直接的利好，在上市審核、交易制度等方面會有進一步統(tǒng)一及優(yōu)化，不過，對于私募股權(quán)投資領(lǐng)域而言，利好的刺激或許并沒有那么明顯。“從私募股權(quán)投資的標的企業(yè)來看，經(jīng)過幾年成長后登陸國內(nèi)資本市場，大多數(shù)會選擇科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板以及北交所，登陸主板的數(shù)量偏少。就科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北交所而言，此前已先后進行了注冊制試點，因此我們需要客觀地去看待此次全面注冊制改革的影響，不要盲目狂熱。”

他進一步補充道，全面實施注冊制后，A股市場各板塊定位將更加清晰，主板突出大藍籌特色，科創(chuàng)板堅守“硬科技”定位，創(chuàng)業(yè)板一如既往地支持成長性、創(chuàng)新型企業(yè)，此外，北交所重點支持“專精特新”企業(yè)，它的設(shè)立進一步拓寬了股權(quán)投資的退出通道。“對于已經(jīng)試點注冊制的科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北交所，我們需要關(guān)注的是，在注冊制實際操作中相較以往試點階段是否會有變化，例如制度優(yōu)化、效率提升等。”

S基金交易需進一步打破信息不對稱

近年來，宏觀環(huán)境、市場波動等多方面因素推升了資產(chǎn)流動性需求，疊加政策層面支持，國內(nèi)私募股權(quán)二級市場迎來發(fā)展窗口期。北京、上海等城市啟動私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資份額轉(zhuǎn)讓試點，私募股權(quán)二級市場生態(tài)體系正在逐步完善。

在李寧寧看來，這種發(fā)展態(tài)勢是有跡可循的。“2017年11月，我們啟動了第一只S基金募集，迄今為止共有9只S基金完成募集。2017年的時候國內(nèi)市場對這一領(lǐng)域的認知與關(guān)注度是比較薄弱的，而經(jīng)過近幾年發(fā)展，我們可以看到，S基金交易的參與者明顯變多了，既有母基金，也有VC/PE機構(gòu)，家辦等等”。

隨著市場活躍度提升并形成規(guī)模，S基金逐漸成為私募股權(quán)投資退出的重要通道之一，而當下S基金交易仍有痛點亟待解決。

“雖然S基金關(guān)注方相比此前增加很多，但我們了解到，實際上進行S基金交易并且形成規(guī)模、持續(xù)推進的并不多。一些參與者目前可能尚未募集到資金，或是還未搭建起成熟的團隊，因此暫時沒有能力真正參與其中。”李寧寧說道。

此外，S基金既然是二手份額轉(zhuǎn)讓基金，便會涉及兩個關(guān)鍵點，即份額的來源和價值判斷，也正是交易的難點所在。

“目前S基金份額的信息不對稱程度是非常高的。”李寧寧表示，一般情況下轉(zhuǎn)讓方轉(zhuǎn)讓基金份額，多數(shù)訴求都是想要在當前階段快速變現(xiàn)。對于S基金買方而言，如果本身不是標的基金的原始LP，是沒有優(yōu)先受讓權(quán)的，在基金份額流入市場后，則需要各憑本事去觸達這些份額。

在觸達相應(yīng)份額后，價值判斷以及價格談判便是達成交易前最為關(guān)鍵的環(huán)節(jié)。“我們要做的第一件事是控制好價格上限，盡可能避免未來出現(xiàn)虧損；在此基礎(chǔ)上，再細分維度去評判這些資產(chǎn)未來不同情境下的收益水平。”李寧寧解釋道，作為買方去接S基金份額時，會對基金所投項目按發(fā)展階段進行劃分，再綜合考量企業(yè)成長軌跡、行業(yè)發(fā)展前景等因素，預(yù)測樂觀、正常、不利等情境下資產(chǎn)的收益區(qū)間，盡可能控制投資風險。

持續(xù)深耕科技與醫(yī)療健康賽道

談及淳石將重點布局的方向，李寧寧表示，2023年及未來幾年內(nèi)，淳石會圍繞大科技、醫(yī)療健康兩大方向持續(xù)深耕。

“此前我們在硬科技范疇已有較多布局，涉及新材料、新能源、先進制造等領(lǐng)域；同時我們也會繼續(xù)關(guān)注云計算等軟科技范疇。而在醫(yī)療健康方向，淳石將會重點關(guān)注醫(yī)療器械、醫(yī)療服務(wù)等細分領(lǐng)域”。

李寧寧表示，“市場上不乏熱點項目，但隨著時間推移，我們會越來越謹慎地去看待這些熱點。近幾年半導(dǎo)體非常火熱，但是我們觀察到，在一些半導(dǎo)體的細分領(lǐng)域，比如存儲芯片，因為需求放緩致使三大存儲芯片巨頭的業(yè)績承受巨大壓力。再比如，此前我們接觸了多個鋰電池相關(guān)的項目，但是最終都沒有投，原因在于價格太貴，從投資人賺錢的效應(yīng)來看，性價比很低。”

“這也提示我們，任何一個行業(yè)都會有一定的周期性波動，低迷時多一些耐心，把握時機謹慎出手；高漲時更需謹慎控制投資價格，切忌盲目去跟風。這是我們常常提及的投資理念，但真正做到卻并不容易。簡而言之，在任何領(lǐng)域我們都應(yīng)當存有危機意識，也要懷有敬畏之心。”李寧寧說道。

市場信心與業(yè)務(wù)規(guī)模將迎來恢復(fù)

對于淳石而言，接下來，無論是直投還是母基金都將更加慎重地去選擇投資標的。“綜合考慮募資難度和投資安全性，我們會參考過往投資比較成功的細分領(lǐng)域和項目類型，選擇一些成長邏輯清晰的投資標的，主要集中在成長期和成熟期這兩個階段的項目資產(chǎn)。”李寧寧說道。

由于股權(quán)投資從投到退會持續(xù)若干年，在此過程中及時有效的信息溝通是必不可少的。李寧寧表示，“圍繞母基金為主的定位，我們會始終與投資人及項目方之間保持順暢的溝通交流。一方面，我們會按照合理的頻次，向投資人進行會議、報告文字的信息輸出，與投資人及時互動交流，在提高信息溝通效率的同時，盡可能保證信息披露的完整性與準確度。另一方面，我們也會經(jīng)常與GP方、項目方相互拜訪，及時互通被投項目資產(chǎn)的發(fā)展情況、基金退出安排、市場動態(tài)信息等。”

展望2023年我國私募股權(quán)市場，李寧寧認為，市場信心和業(yè)務(wù)規(guī)模層面有望呈現(xiàn)雙恢復(fù)雙增長的態(tài)勢，但也要注意到，無論是信心還是實際業(yè)務(wù)量的恢復(fù)都并非一朝一夕，需要一定的緩和時間，樂觀來看，或許在二季度末市場活躍度會有明顯恢復(fù)。

政策層面，去年底基金業(yè)協(xié)會就新修訂的《私募投資基金登記備案辦法》及多個配套指引，向社會公開征求意見。其中，在管理人登記、產(chǎn)品備案等多方面的門檻都有所完善和提高，延續(xù)了監(jiān)管扶優(yōu)限劣的導(dǎo)向，待上述《辦法》正式實施后，行業(yè)也將迎來新一輪洗牌。

“另外，在股權(quán)投資的關(guān)鍵退出環(huán)節(jié)，全面注冊制啟動后，我們會重點關(guān)注交易所審核環(huán)節(jié)對一些行業(yè)的限制要求，排隊上市的企業(yè)審核注冊效率如何等。這些反饋是很重要的，因為理想狀態(tài)下股權(quán)投資的退出目標是沖著上市去，這些實踐反饋會影響我們以及投資人對股權(quán)投資的階段性信心及關(guān)注度”。李寧寧表示。