每經熱評丨IPO詢價要改革 更要形成常態化的嚴監管

每經評論員杜恒峰 在新股詢價環節多次出現“抱團壓價”行為后，最重要的監管補丁有望打上。日前，滬深交易所分別就修改科創板、創業板IPO承銷相關規則公開征求意見。這次修改集中在網下詢價環節，最重要的變化有三處：一是將最高報價剔除比例由“不低于10%”調整為“不超過3%”；二是取消新股發行定價與申購安排、投資風險特別公告次數掛鉤的要求；三是強化報價行為監管，視具體情形或納入自律監管范圍，或上報中國證監會查處，涉嫌構成犯罪的還將由司法機關依法追究刑事責任。 “剔除不低于10%”變為“不高于3%”意義重大。新股上市首日大漲的財富效應，意味著網下投資者的最佳策略是“入圍”而非科學定價，去猜測、去打聽大多數同行可能選擇的價格范圍代替了投研工作，破壞了詢價的獨立性，詢價者一旦聯合就可能“抱團壓價”以獲得一二級市場最大的價差。從“最低10%”到“不高于3%”，剔除比例至少下降7個百分點，詢價機構報出不同價格被剔除的概率大幅降低，抱團的必要性下降，獨立定價的空間相應拉大，最終確定的發行價才會更接近市場的均衡價格。 尤其值得注意的是，最高報價“零剔除”也符合“不高于3%”的規定，發行人和保薦機構由此掌握了更大的主動權，可以靈活選擇更有利于自己的策略，買方（即詢價機構）市場被打破，買賣雙方的博弈將更加均衡——比如，如果報價整體過高，則可以選擇最高3%的剔除比例，降低首日破發風險和券商跟投風險；如果報價過低，則可以選擇零剔除，體現企業真實價值。可以說，這項政策補丁是對現有買賣雙方博弈失衡的糾偏。 新股上市首日集體大漲顯然不是正常的市場現象，一級市場定價過低或二級市場追捧過度可能同時存在，但前者顯然是更重要、更根本的原因。正如昔日IPO“三高”（高發行價、高發行市盈率、超高募集資金）有副作用一樣，發行價太低可能走向另一個極端，即上市公司募集資金大幅低于預期，兩者的差值實際變成了上市首日中簽的金融資本的利潤，資本市場服務實體經濟的效果打了折扣。在當前市場環境下，最高價剔除比例降低的另外一個意義在于，可以一定程度提高新股發行價，壓縮新股上市首日被爆炒的空間。當新股盈利空間減少、風險加大，可以反過來推動詢價機構科學定價，推動IPO市場良性循環。 不過我們也應當看到，如果新股不敗的無風險高額收益繼續存在，如果仍有一定比例的高報價被剔除，則抱團壓價的情況還是有可能重現。以最極端的上緯新材為例，參與其網下詢價的6985個配售對象當中，僅51個報價超出2.49元被剔除，剔除占比僅0.71%，幾乎接近于零，仍符合上述征求意見稿的新標準。要避免過去的極端情形在新的政策環境下變得頻發，自律監管、證監會行政監管甚至是司法介入當露出牙齒，實現常態化的嚴監管，極端情形出現一次徹查一次，才能保證新規則達到預期目的。