券商股1月全面虧損 估值或觸歷史新低

截至2月5日，A股23家上市券商公布了今年1月財報。絕大部分公司業績同比、環比出現大幅回落。23家券商單月營收60億元，環比減少83%；單月凈利2億元，環比減少98%；月末凈資產9233億元，環比增加91億，剔除興業、太平洋、東吳增發配股募資200億元，23家公司實際凈資產下降110億元，行業公司幾乎面臨全面虧損。

滬深300指數1月份受多重利空因素影響持續下挫，單月跌幅21.04%，創業板指跌幅26.53%，券商指數跌幅26.94%；A股日均成交額5387億元，較上月環比下降32%，縮量持續；月末兩融余額9154億元，環比減少22%；日均交易額和兩融余額均呈持續縮量趨勢。

受開年“股災”影響，券商行業1月業績同比、環比均大降。在行業一片慘淡的情況下，表現相對較強的是國金證券，凈利潤規模、同比、環比均保持相對穩定，實屬難得。其次是廣發證券，在大券商中凈利絕對規模一騎絕塵，環比降幅最少。長江證券受益于較低基數，凈利環比增幅3.4倍。另一方面，中信證券、太平洋證券、東方證券1月分別巨虧6.01億元、5.23億元和5.13億元，其中太平洋證券單月虧損額幾乎覆蓋2015年前4個月累計利潤，東方證券料覆蓋2015年前2個月累計利潤，中信稍好。

行業公司實際虧損情況更甚于凈利潤縮水程度。我們測算發現，剔除3家公司募資規模，23家上市券商實際凈資產創紀錄縮水約110億元。19家公司凈資產出現縮水。20家公司存在通過凈資產吸收浮虧可能，其中申萬宏源、東方、華泰、國君、光大5家公司在凈利潤變動外隱含虧損均超10億元。

自營虧損應為拖累券商業績主因。證監會去年末宣布解除券商自營權益類凈買入要求后，券商仍集體表態維持自營股票倉位。A股指數1月跌幅創近年紀錄，自營裸露頭寸對券商業績形成極大沖擊。參照去年7、8月滬深300指數分別下跌15%和12%，對應公司營收環比下滑46%和30%，凈利環比下滑52%和37%，暴跌月份自營對公司業績拖累現象明顯。雖然后市難現1月跌幅，但是短期難見充分積極因素引導市場向上或仍不利于當前方向性自營過重的券商。

屋漏偏逢連夜雨，成交清淡、兩融余額快速降低動搖券商收入根基。與去年下半年相比，1月成交明顯縮量和兩融余額下降動搖券商基礎業務收入部分。其中經紀業務的傭金率預計穩中微降，成交量受累于利空消息和投資者連續受挫影響，同比、環比均呈現大幅下挫；信用業務中兩融余額跌穿9000億元，創14個月以來新低，股權質押規模上升但股指下挫持續考驗該業務風控。

1月市場持續下跌主要受多重利空因素連續、共同作用，但是監管迅速打補丁，熔斷暫停、限售股減持新規、IPO減速、信用業務風險辟謠均對市場構成積極作用。但仍有兩方面的風險未完全釋放：1。春節期間外圍股市大幅下挫，美元貶值，匯率和資本流動風險仍需要關注；2。我們估算券商股權質押融資中約有1000億元左右已經觸及強平線，但由于大股東減持受限而無法處置。股權質押融資的資金來源與兩融不同，主要來自場外而非券商自有資金，因而即使這部分股權有可能形成不良資產，但不會侵蝕券商的根基。

我們認為節后A股市場面臨較大的不確定性，短期風險尚未完全釋放，券商板塊可能還會有所調整，PB估值可能沖擊歷史新低，建議積極關注，等待時機買入。