朱邦凌：當融資融券遇到分級基金成也杠桿 敗也杠桿

◎朱邦凌

與以往歷次牛市不同，本輪行情伴隨著股指期貨、融資融券、分級基金等金融衍生工具的逐漸成熟，股票期權交易開始試點。有杠桿加入是本輪A股行情的突出特點，杠桿上的行情及其風險控制是過去沒有遇到過的，投資者與監管者都需謹慎應對。

由于散戶投資者占據A股交易量的80%，投機文化多年來根深蒂固，上述杠桿化產品受到特殊歡迎。融資融券等杠桿化產品一旦降低門檻，客戶數量就會迅速增長。過去兩周，券商等藍籌大象成為“風口上的豬”，甚至被當做題材輪番炒作，市場短期內快速突破3000點。股市大漲大快人心，這種快牛行情也符合A股速漲速跌特性。但是，當融資融券遇到分級基金，本輪杠桿上的牛市正在不斷積聚風險。

投資者加速進場的同時，融資融券的規模發展迅猛。公開數據顯示，今年以來，滬深兩市融資融券余額高達8472.03億元，屢創新高。其中融資余額8402.40億元，融券余額69.63億元，融資余額占比高達99.18%。融資融券的火爆，甚至讓有的券商融資額度告急，部分券商和交易軟件連續多天網絡繁忙，造成“塞車”現象，無法登入和交易。

除了傳統的融資融券外，傘形信托成為當前A股市場又一助漲殺跌利器。券商提供的“兩融”是散戶加杠桿入市的最佳工具。但對于高凈值的個人客戶，他們更青睞的是傘形信托計劃。傘形信托針對的客戶主要是自然人大戶、機構客戶以及一些集團旗下的財務公司。傘形信托產品相對于融資融券產品來說，具有高杠桿、低成本的優勢，最高融資杠桿可達3倍。目前市場傘形信托的存量規模在1500億元左右，其規模在牛市來臨后迅速攀升。

據報道，近期到銀行抵押房產做貸款的客戶明顯增多，的確有一些資金曲線進入股市。從銀行套取資金成本較低，但杠桿倍數受限，于是一些激進的客戶會采取杠桿疊加方式，把貸款資金轉移到股市后再開通“兩融”業務。

目前，投資者加杠桿炒股主要以融資融券和傘形信托為主。但不少客戶融資買入分級基金，可謂是在杠桿之上再加杠桿，風險呈幾何級數放大。牛市中，杠桿基金無疑是瘋狂的。今年以來，二級市場上多只杠桿基金收益率已經翻倍。

分級基金的作用，可以憑借資金杠桿與股票牛市互相推動。目前A股對于多頭資金有一個很好的逼空策略，就是用少量的錢把所有權重行業的分級B基金全部抬高，形成較大的溢價，此時大量的中性策略資金入市。這一操作相當于整個市場給自己加杠桿，把所有中立的資金帶入多頭陣營。

通過融資融券以高杠桿去融資，然后買入分級B基金，可以說是牛市行情中利潤最大化的投資策略。但行情一旦轉向，其包含的巨大風險也不言而喻。

近期，我國先后發布多項券商業拓寬融資渠道的法律法規，證券公司加杠桿速度正在加快，券商創新業務如火如荼，新型投資銀行正在成為現實。券商發行的杠桿產品促進了大盤暴漲行情，行情活躍也為券商帶來了豐厚收入。與此同時，隨著融資融券業務的火爆，投資者入場的門檻在降低，“兩融”業務的散戶數量激增，而90%以上客戶習慣性地以多頭策略進行融資。從這點也可看出，融資融券業務在實踐中發育并不成熟，大多數投資者只是將之視為“借錢”炒股的工具。

業內專家以成熟市場情況來類比國內，目前國內融資融券交易占比18%，國外成熟的資本市場穩定在20%~25%，屬于正常范圍。但金融杠桿化產品需要考慮我國資本市場散戶占比多數、投機文化盛行、投資者教育不到位的現實，在行情火爆、券商創新的同時加大對杠桿類產品的管理，尤其是以杠桿融資再次買入杠桿基金，避免出現大面積的杠桿上的杠桿，畢竟2008年高杠桿為標志的金融危機殷鑒不遠。

（作者為資深市場觀察人士）