張茉楠：中國金融“暗河”風險涌動

張茉楠 （國家信息中心預測部副研究員）

隨著近期中國一些地方的高利貸泡沫破滅，金融“暗河”——“影子銀行”的系統性風險也開始漸漸浮出水面。目前，“影子銀行”系統已經深刻地改變了中國的金融生態和金融結構。“影子銀行”使原有金融調控鞭長莫及，由于游走于灰色地帶，一旦基礎支持資產出現問題，整個衍生而來的“倒金字塔”式的金融鏈條都會受到波及，從而給中國整體金融穩定帶來極大的負面影響。

中國“影子銀行”規模巨大

2011年，中國金融總量調控趨緊，而融資需求卻未見降溫，供需天平兩端開始加速失衡。于是，游離于正規信貸之外的“影子銀行”對接了信貸需求的巨大缺口，資產規模也隨之迅速膨脹。就具體規模而言，當下存在著不同的版本，比如根據野村證券的估計，中國的整體“影子銀行”貸款規模已經達到8.5萬億元人民幣；而據澳新銀行估算的規模則是10萬億元左右。由于統計口徑的問題，這些估算的數字未必準確，但中國“影子銀行”的規模之大由此可見一斑。

到底什么是“影子銀行”？如何來界定？所謂“影子銀行”，在不同國家其定義也有所區別，在美國是指金融市場把銀行貸款證券化，通過證券市場獲得資金或進行信貸無限擴張的一種融資方式；在我國目前表現為銀信合作理財、地下錢莊、小額貸款公司、典當行、民間金融、私募投資、對沖基金等非銀行金融機構貸款。但無論何種方式，其本質就是游離于正常金融監管之外的金融“暗河”。

“影子銀行”創生于全球金融最發達的美國，可以說“影子銀行”已經深刻改變了美國的金融結構與金融運行模式，早已成為美國貨幣創造的主體之一。“影子銀行”的個體性風險加上其迅速膨脹的規模，成為引發美國整個金融系統風險的重要因素。最典型的例子是信用違約掉期（CDS）。這種住房按揭貸款融資來源方式的改變，不僅降低了住房按揭者的融資成本，也催生了整體資產泡沫。1997年，這個市場還只有1800億美元規模；到了2008年，全球CDS信用違約掉期市場交易已經達到62萬億美元。由于CDS過度交易等帶來的杠桿放大，風險自然地轉移分散到銀行業系統和金融市場之中，這也使得整個金融體系暴露在一個巨大的系統性風險之下，隨著美國房地產價格下跌，引發了全球連鎖性的金融危機。

“影子銀行”是金融深化產物

與美國相比，盡管“影子銀行”的表現形式不同，但中國的“影子銀行”系統在某種程度上也是金融深化的產物。

中國是典型的間接融資的銀行主導型金融體系，改革開放30多年來，以銀行信貸為主的間接融資占據我國社會融資總量的80%至90%。但本世紀以來，隨著全球金融自由化以及中國“金融深化”以及“金融脫媒”的快速發展，融資格局已經發生了深刻的變化。中國銀行業金融機構的融資規模占全社會融資總量的比重有所下降，比如，2002年人民幣貸款占比為92%。央行貨幣政策調控也可以簡略概括為：根據GDP增速確定廣義貨幣供應量M2的大致增速，并將之折算為當年新增貸款規模。央行貨幣政策目標名義瞄準M2，實質只需控制住信貸規模。

然而，近些年來，隨著中國金融脫媒和大量表外資產的出現，“影子銀行”發展迅速，表內信貸增長量已不能完全反映全社會的資金供求狀況，金融總量快速擴張，金融結構多元發展，金融產品和融資工具不斷創新，證券、保險類機構對實體經濟資金支持加大，商業銀行表外業務對貸款表現出明顯替代效應；另一方面，其他融資方式發展迅速，銀行貸款在社會融資總量中的比重下降。

“影子銀行”可讓貨幣政策失效

“影子銀行”已經對中國信用創造和金融運行產生了重要影響，主要表現在以下幾個方面：

首先，銀行可自由運用資金比率下降，脫媒資金流向直接融資市場，直接融資規模增加。由于“影子銀行”游離于監管之外，很多銀行將貸款轉成被依托公司打包的金融產品，這些被輕度監管的信托公司再將資金投資于實物、基礎設施、金融工具和高風險高回報的領域，如股票市場、房地產等，并通過資產抵押以及股權持有等方式，將更多的主體聯系在一起。由于資產領域的獲利豐厚以及民間資金的饑渴，參與“影子銀行”活動的，也不乏一些國企和上市公司的身影。有媒體報道稱，包括中石油等大型國企均設立金融業務平臺，從事放貸業務。據估計，“影子銀行”系統每年資金流量已達2萬億元，相當于GDP的5%左右。

其次，“影子銀行”系統的存在可能讓貨幣政策面臨失效。應該說，中國貨幣存量在全球位居前列是不爭的事實。近幾年，中國的基礎貨幣并沒有增長太快，但整體流動性增長卻十分迅速。這說明貨幣主要不是央行外生供給的，而是產生于為投資而融資和資本資產頭寸融資的過程之中，影子信貸可能會重新回到銀行的資產負債表上，并加大貨幣流通的速度，這使得央行使用利率、存款準備金率等常規抑制通脹的手段，效果大打折扣。

不能否認的是，中國 “影子銀行”體系的躁動與中國金融轉型相伴而生，要約束“影子銀行”的過度發展，也要正確處理正規金融體系和“影子銀行”體系的關系。疏通社會資金在金融體制內外的循環，加強“影子銀行”金融風險體系的全面監管，避免資金鏈斷裂衍生的系統性沖擊，已經是擺在決策者面前更緊迫的議題。